各国央行大幅购买

根据世界黄金协会的数据，2023年各国央行的购金需求达1037吨，仅次于2022年创下的1082吨的纪录。据估计，目前全球官方黄金储备总量为3.67万吨。自2010年以来，全球央行持续保持黄金净买入的趋势，期间累计购买了7800多吨黄金，其中四分之一以上来自过去两年。

从2012年至2021年，各国央行每年的黄金购买量在500吨左右，全球每年的黄金需求量大约为4500吨，央行购金占总需求的比例约为11%，对金价的影响有限。但从2022年开始，各国央行购金量翻倍，从往年的500吨左右上升为1000吨以上，占比也从11%跃升到20%以上，对金价的边际影响非常大。从全球主要央行的黄金储备看，增持黄金主要来自新兴市场国家。

正是由于近两年各国央行大幅增持黄金，形成了额外的边际需求，推动金价持续保持在高位，并与实际利率走势明显背离。那为何新兴市场国家要大幅增持黄金呢？

从长周期看，二战以后各国央行持有的黄金储备主要经历了三个阶段。

第一个阶段是二战后至上世纪80年代。上世纪50-60年代，黄金储备持续不断增加，期间央行持有的黄金储备增长了近30%；随后在上世纪70-80年代，黄金储备大致平稳的维持在高位。二战后，全球政治经济格局进入美苏争霸，这种对抗的格局下推升了各国黄金的储备量。

第二阶段是上世纪90年代至2008年全球金融危机，全球步入“大缓和时代”，黄金储备持续下降。冷战的结束标志着东西方阵营对抗格局的终结，将“大缓和”推向高潮，全球地缘政治相对平稳，全球经济长期平稳增长，而且通胀水平处于较低状态，各国央行纷纷减少了对黄金储备的需求，转而不断增持美国国债等作为外汇储备。

第三阶段是2008年金融危机至今，全球经济受危机的影响处于“长期停滞”状态，地缘政治冲突频发，逆全球化和去美元化加剧，各国央行纷纷重新增持黄金。

另外一个支撑各国纷纷购买黄金的原因是，2008年全球金融危机后，美国债务的大幅激增大大透支了美元的信用。2008年为了应对金融危机的冲击，以及2020年为了应对疫情的冲击，美国政府债务规模急剧攀升，美国国债总额从2008年12万亿美元增至2023年33万亿美元，占GDP比重从82%提高至121%。

为了支撑债务的大规模扩张，美联储长期实施超级宽松的货币政策，全球美元流动性泛滥。这大大削弱了美元作为国际储备货币的地位，各国央行只好选择其他储备替代品，黄金就是其中选择之一。

是“恐高”，还是“追高”

面对不断创出新高的金价，是该“恐高”，还是继续“追高”呢？

“恐高”的担心在于，金价是不是偏离基本面，有所高估了呢？天风证券认为，作为金价估值的常用指标，目前铜金比和油金比都处在2015年以来相对中性的位置。而COMEX黄金净多头持仓拥挤度处在37%分位的中低位置，并未出现严重高估的情况。

在没有高估的情况下，金价又具有多重有利因素支持，此时可能仍适合“乘胜追击”。

从短期来看，2024年是选举大年，全世界至少有65个国家（地区）将举行选举，影响全球的49%人口，这会大大增加全球政治环境的不确定性，黄金天然的避险属性有望再度受到追捧。天风证券测算，2012年、2016年和2020年的美国大选年，全球央行黄金储备平均上升了519吨，比2009-2021年期间的非大选年平均高出了124吨。

中期有利因素是美联储已经逐渐步入降息周期。虽然短期来看，美联储的降息可能会因为通胀的反复在节奏上会有所变化，但降息的中期趋势是确定的，美联储也释放出了2024年将降息三次的信号。而且欧洲主要国家大概率也会跟随美联储的步伐进入降息通道，全球利率的下行会降低持有黄金的机会成本，支撑金价。

从长期来看，当前全球经济与政治格局呈现的去全球化、去美元化特征日趋明显，仍然会驱动新兴市场国家进行储备的多元化，增持黄金这种“万能资产”无疑仍是首选。有了各国央行的大量购金需求，金价总是易涨难跌的。